03/02/2020 • • por Andre Massaro

O que é “Tag Along”


Em poucas palavras, tag along é um mecanismo de proteção ao acionista minoritário que o equipara, em certas situações, ao acionista controlador.

A coisa pode ficar um pouco obscura, pois envolve um pouco de “juridiquês” e “financês”, mas vamos em frente tentar decompor e desmistificar esse mecanismo.

As companhias abertas, tipicamente, têm um “controlador”. Esse controlador é o acionista majoritário, que pode estar sozinho ou composto com outros acionistas que têm participação relevante e, juntos, formam o “bloco de controle”.

O bloco de controle é, de fato, quem controla a empresa. Como se sabe, as decisões estratégicas numa empresa de capital aberto são tomadas em assembleia. É na assembleia que se define as questões estratégicas, societárias e o corpo diretivo da empresa.

É importante lembrar que, para as sociedades anônimas, não existem “pessoas” (por isso elas têm esse nome) e sim “ações”. Cada ação, até por força de Lei, representa um voto na Assembleia. Então, quem tem a maior parte das ações dá as regras, simples assim.

Entendendo o “bloco de controle”

O bloco de controle dá, ao seu detentor, um poder desproporcional na condução da empresa. Nem todas as empresas têm um bloco de controle (algumas são tão pulverizadas que não dá para saber quem, efetivamente, manda ali). Mas, ao menos aqui no Brasil, a regra é que as empresas tenham um bloco de controle.

Às vezes, esse bloco de controle pode ser negociado, indo do grupo atual para um novo grupo controlador, através de uma negociação direta. Pelas leis brasileiras, quando esse tipo de negociação ocorre, os acionistas minoritários precisam ser incluídos nela, de forma a dar uma chance a eles (minoritários) de continuarem ou não na empresa, em condições, digamos… “decentes”.

O tag along é, então, o mecanismo que “cola” os acionistas minoritários nos majoritários, no evento de negociação do bloco de controle. Quem está comprando precisa estender a oferta de compra (com condições, como vamos ver) aos demais acionistas.

Ou seja, uma negociação de bloco de controle não pode ser um “negócio de comadres”, feito às escuras e na calada da noite…

O que o tag along se propõe a resolver?

Ok, então, a empresa quer mudar de controlador. E qual seria o problema disso para o acionista minoritário?

O primeiro ponto é, simplesmente, uma questão de (tentativa de) justiça e de assimetria de forças. O acionista minoritário não tem condições de negociar suas ações por outra condição que não seja a condição de mercado. Já o controlador, por seu peso econômico, pode conseguir condições bem mais favoráveis pelo bloco de controle. O tag along se propõe a resolver, ao menos parcialmente, essa assimetria.

Outro ponto é que os acionistas minoritários podem, simplesmente, não querer permanecer na empresa com aquele novo controlador. Ou podem querer se antecipar (isso é comum) a um eventual fechamento de capital promovido pelo novo controlador (por exemplo, quando a empresa é vendida para um grupo estrangeiro, que tem capital aberto em seu país de origem).

Enfim, são várias as razões pelas quais um minoritário pode querer “pular fora do barco”, e o tag along propicia esse bote salva-vidas…

Como funciona o tag along no Brasil

No Brasil, o tag along é regulado pela Lei das S.As. (Artigo 254-A da Lei 6.404/76). Ele não é, naturalmente, referido na Lei pelo nome em Inglês “tag along”, mas ele é bem descrito.

A Lei define que, em caso de alienação do bloco de controle, o COMPRADOR estenda a oferta aos acionistas minoritários ORDINÁRIOS (muita atenção aos detalhes aqui…), pagando NO MÍNIMO 80% do valor negociado com os detentores do bloco de controle.
Essa oferta é feita a partir de uma OPA (Oferta Pública de Aquisição).

A adesão a essa OPA, por parte do acionista minoritário, é opcional. Porém, caso o minoritário opte por permanecer na companhia, o comprador deve oferecer um prêmio correspondente à diferença entre o preço da OPA e o preço de mercado da ação. É uma forma de assegurar que o minoritário não tenha perdas, independentemente da decisão que tomar.

DETALHE IMPORTANTE SOBRE O PRÊMIO: O prêmio é uma opção para quem VENDE, e não para quem compra. O comprador precisa fazer a OPA e honrá-la se o vendedor aceitar – ele não tem a opção de pagar o prêmio e não fazer a oferta. Apenas o vendedor tem poder de escolha.

Exceções ao tag along

A empresa pode determinar, em seu estatuto social, condições diferentes para tag along daquilo que a Lei manda. Porém, essas diferenças são SEMPRE a favor dos acionistas minoritários.

Por exemplo, a empresa pode determinar um valor maior que 80% (e não maior que 100%, naturalmente…) para os minoritários. Pode, inclusive, estender as condições de tag along aos portadores de ações PREFERENCIAIS.

Outra possibilidade é quando a empresa adere (de forma voluntária) aos segmentos especiais de listagem da B3, conhecidos como “Níveis de Governança Corporativa”.

No chamado “Nível 1”, as regras de tag along são as mesmas do mercado geral (80% no mínimo). Nos demais níveis é 100%. Apenas para lembrar, esses níveis adicionais são o “Nível 2” e o “Novo Mercado”. O segmento “Bovespa Mais” (considerado segmento “de entrada”) também impõe um tag along de 100%.

Tag along: Brasil versus EUA

Tag along é um nome em Inglês. O jargão vem dos Estados Unidos, naturalmente…
Porém, o tag along, nos EUA, é bastante diferente daquilo que se pratica aqui no Brasil.
Nos EUA, as empresas abertas não são obrigadas, por Lei, a oferecer tag along. E isso sequer é usual, mesmo como liberalidade delas.

O tag along é usado, nos EUA, majoritariamente em empresas FECHADAS, especialmente startups. Lá, é comum colocar uma cláusula de tag along que permita aos minoritários saírem da empresa caso o majoritário (que, frequentemente, é o fundador) consiga vender a sua parte.

Nunca é demais lembrar que participação societária em uma empresa de capital fechado é um ativo de baixíssima liquidez. Os sócios minoritários não podem sair “quando dá na telha” e, frequentemente, ficam presos na empresa enquanto o controlador vai embora…

Por isso, é comum usar a cláusula de tag along para dar a oportunidade de saída aos minoritários. Mas lá tem uma diferença importante: A obrigação do tag along é do VENDEDOR controlador. Quando o controlador negocia sua parte com alguém, ele é obrigado a colocar o “resto da galera” na negociação.

Ele (o controlador) não pode negociar apenas a sua parte – tem que negociar o todo… E, como aqui, a venda para os minoritários é opcional.

E existe, também, o tag along “do mal”, que é chamado de “drag along”. Numa empresa com cláusula de drag along, os acionistas minoritários são OBRIGADOS a vender suas partes, junto com o controlador, caso este consiga negociar com um comprador. E a venda (compulsória) é feita nas mesmas condições fechadas com o controlador.

Isso pode ser um grande problema, pois se o controlador estiver “queimando” suas posições e vendendo a qualquer preço, só para cair fora do barco, os minoritários têm que acompanhar. Dependendo da forma como alguns desses minoritários entraram na empresa, podem até sair no prejuízo no caso de um drag along.

Conclusão

O tag along é bom para o investidor? A resposta curta é “sim, o tag along é algo positivo para o investidor”.

Porém, é altamente discutível qual é o peso que a existência de um tag along diferenciado (acima de 80%, ou extensível às ações preferenciais) deve ter no processo de tomada de decisão de investimentos.

Alguns investidores evitam ações preferenciais (que têm uma série de vantagens para quem é minoritário) por temerem perdas em um evento que envolva o acionamento do tag along. E existem casos em que essas perdas, de fato, aconteceram.

Porém, é importante lembrar que toda segurança traz algum tipo de custo embutido. A ocorrência de transações estratégicas envolvendo blocos de controle não é um evento tão frequente no Brasil, e o investidor (em particular o pequeno investidor) precisa pesar se a vantagem de estar coberto por tag along numa ação ordinária compensa, no longo prazo, as vantagens das ações preferenciais (especialmente por conta da política de dividendos).

Já com relação à escolha de ações ordinárias, entre aquelas que apenas “seguem a Lei” e as que oferecem condições diferenciadas, cabe novamente ao investidor ver se o que ele está obtendo compensa aquilo que ele está abrindo mão.

Particularmente (e agora é apenas uma opinião minha) eu encaro a existência de condições diferenciadas de tag along como, apenas, um fator de desempate. Se eu analisar duas ações que se qualifiquem, em igualdade de condições, nos meus critérios de compra, e UMA delas oferece condições diferenciadas de tag along, esse fator poderá pesar na minha decisão.

Porém, eu não dou importância, isoladamente, a esse fator. Inclusive porque sou um proponente “histórico” de que pequenos investidores não devem investir em ações, e sim em “carteiras”.

Se houver um evento desfavorável envolvendo tag along (ou mesmo a ausência de tag along) em uma ação que faça parte de uma carteira bem diversificada e bem construída, o impacto deverá ser bastante pequeno.

Novamente, eventos que “acionam” o tag along não são tão frequentes e pequenos investidores não deveriam se preocupar tanto com isso (a não ser que tenham posições muito concentradas naquela ação – aí é um problema de gerenciamento de riscos do próprio investidor). Por isso, não é recomendável que pequenos investidores tomem suas decisões de investimento POR CAUSA do tag along isoladamente.

Mas, se ele “estiver lá” é, sem dúvidas, uma coisa positiva…

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