21/12/2020 • , • por Andre Massaro

O que é valuation


Valuation é um termo em Inglês que, em tradução livre, seria “avaliação” ou “valoração”. Em finanças, o valuation não é uma coisa única, mas um conjunto de técnicas e metodologias para avaliar (financeiramente) empresas e precificar ações.

Para que se usa o valuation

No mundo dos investimentos em bolsa, o valuation é usado, essencialmente, para precificar ações. Aliás, “precificar ações” pode não ser o termo mais correto (afinal, quem precifica as ações é o próprio mercado).

Talvez seja mais adequado dizer que é atribuir um valor de referência “correto” àquela ação, que permita fazer comparações com os preços de mercado atuais (para saber se a ação está “cara” ou “barata”) ou projetar qual é o preço esperado em algum momento do futuro (para saber qual é o potencial de valorização ou upside).

Mas o valuation não é usado só para ações. Também é usado para precificar empresas inteiras – inclusive empresas de capital fechado – que podem ser objeto de transações estratégicas como compra, venda, fusão, cisão ou incorporação.

Os principais modelos de valuation

Como foi dito anteriormente, o valuation não é “uma coisa só”. É um conjunto de técnicas e métodos usados para avaliar empresas.

E a quantidade dessas técnicas é potencialmente infinita. Novos métodos vão sendo criados (para aplicações específicas), os métodos atuais vão sendo refinados e uma parte significativa dos métodos de valuation são “secretos”.

Alguns investidores profissionais (e alguns investidores individuais mais sofisticados) desenvolvem modelos proprietários de valuation que são guardados “a sete chaves”. Por isso, ninguém deve ter a expectativa de conhecer todos os modelos existentes de valuation.

Mas vamos ver alguns modelos mais conhecidos:

Modelos baseados em desconto de fluxos futuros

Os modelos baseados em desconto de fluxos futuros são os mais conhecidos e populares, e se baseiam na pressuposição de que o valor de uma empresa é igual ao valor esperado de seus recebimentos futuros, descontados a uma taxa “adequada”.

Desses, os mais conhecidos são o Fluxo de Caixa Descontado (também conhecido pela sigla FCD; ou, em Inglês: Discounted Cash Flow – DCF) e o Modelo de Desconto de Dividendos (em Inglês Dividend Discount Model ou DDM).

O DCF se baseia no conceito de “fluxo de caixa livre”, que é o dinheiro que, efetivamente, “sobra” da operação da empresa e fica à disposição, para ser distribuído aos acionistas ou para ser reinvestido.

Já os dividendos são aqueles valores que são, de fato, distribuídos. Eles “derivam” do fluxo de caixa livre.

A conta de desconto, nos dois modelos, é bastante simples. Qualquer pessoa com conhecimentos rudimentares de matemática financeira e uma planilha (ou uma calculadora financeira) é capaz de fazer.

A verdadeira encrenca está nos chamados drivers, que são as estimativas dos fluxos futuros e a definição do que é uma taxa de desconto “adequada”. Esses são fatores que dependem da visão do analista e estão sujeitos a grande subjetividade.

A principal vantagem dos modelos baseados em descontos de fluxos futuros é que eles não dão, como resultado, aquilo que se chama de “valor intrínseco” ou “valor absoluto”.

Ou seja, é um valor que é extraído de informações e projeções da própria empresa, sem levar em conta dados de outras empresas. Não se está “fazendo comparações” da empresa com outras empresas.

Modelos baseados em indicadores financeiros

No mundo da análise fundamentalista, é comum o uso de indicadores financeiros (ou “múltiplos”), que são construídos com informações financeiras (que vêm dos demonstrativos contábeis) e com os preços das ações.

Os indicadores fundamentalistas são classificados em cinco categorias, e uma dessas categorias é chamada de “indicadores de valor de mercado”.
Esses indicadores procuram informar se a ação está “cara” ou “barata”, e acabam sendo uma forma mais rápida e simplificada de fazer o valuation.

Entre esses indicadores de valor de mercado estão o P/L (Preço/Lucro – talvez o mais conhecido dos indicadores), o EV/EBITDA (baseado no conceito de “Enterprise Value”) e o Dividend Yield, usado para mensurar a distribuição de dividendos.

Os indicadores financeiros têm, como vantagem, a simplicidade e a objetividade (não há muita margem para interpretações e projeções), mas podem acabar dando leituras “engessadas” e fornecem, como resultado, um “valor relativo”.

Isso significa que o resultado dos indicadores não tem significado “por si só”. Ele precisa ser comparado com o mesmo indicador de outras empresas (ou da própria empresa sob análise, mas em outro momento no tempo) para “fazer sentido”.

Modelos baseados em valores patrimoniais

Também são conhecidos como “valores contábeis”. É a avaliação da empresa utilizando, apenas, as demonstrações financeiras.

Neste caso, assume-se que o valor da empresa é o valor de seu patrimônio líquido.

É um modelo de valuation extremamente limitado, que não consegue refletir e integrar itens intangíveis que são de difícil mensuração nos números contábeis.

Mas é um modelo que pode ter algumas aplicações específicas.

Modelos rudimentares de valuation

Existem alguns modelos rudimentares de valuation, que são muito usados para precificar empresas de capital fechado (especialmente pequenas e médias empresas).

Um desses modelos rudimentares, que é muito comum em pequenas empresas, é o uso de “múltiplos de faturamento”.

Neste caso, simplesmente se pega o faturamento médio da empresa e se multiplica por determinado número, que pode variar conforme o segmento e as características daquele negócio.

Por exemplo, alguns segmentos e modelos de negócio acabam desenvolvendo um padrão informal de avaliação por múltiplos do faturamento. Por exemplo, dez ou doze vezes o faturamento médio dos últimos “X” meses.

É um modelo extremamente simplificado (mais ainda que no caso dos indicadores fundamentalistas) e, como foi sugerido no subtítulo, extremamente rudimentar.

Este modelo praticamente não tem aplicação fora do universo das pequenas e médias empresas, onde outras formas de valuation são limitadas por conta da baixa disponibilidade de informações.

Modelos de valuation para transações estratégicas

Transações estratégicas são aquelas transações que envolvem a própria empresa (e não apenas os produtos e serviços da empresa). São operações que envolvem aquisições, fusões, cisões e incorporações.

A necessidade de precificação da empresa, neste caso, é óbvia – afinal, se ela vai ser comprada, tem que ser comprada por um preço…

A questão é: Qual preço?

Uma empresa compra outra (ou se funde), basicamente, por dois motivos: Ou como um investimento tradicional (para obter retorno financeiro) ou para obter sinergias.

Se a transação estratégica ocorre motivada pelo retorno financeiro, pode-se usar os modelos de valuation descritos anteriormente (ou algum outro). Mas quando é uma transação motivada por sinergias, a precificação fica (bem) mais difícil.

Para ilustrar, vamos imaginar uma situação hipotética: Imagine que você tem uma pequena empresa e desenvolveu alguma tecnologia ou solução para determinado problema.

Aí, um grupo empresarial grande, poderoso e com muito dinheiro descobre que aquela solução, que você criou, é algo que vai resolver um problema muito sério que eles têm e vai permitir multiplicar os ganhos dela.

Você não consegue fazer nada de importante com a solução que você desenvolveu e, por todas as métricas convencionais de valuation, sua empresa é uma “empresinha de merda”, que não vale um tostão furado.

Porém, para AQUELA grande empresa em particular, sua empresa vale ouro e, basicamente, eles vão pagar aquilo que você pedir.

E agora eu pergunto: Dá para aplicar algum modelo de valuation em um caso assim?

Pois é: Em situações como essa, a precificação se torna bastante subjetiva. Alguns até diriam que vira “puro chute”.

Seja como for, em casos assim, é preciso criar modelos (ou adaptar modelos já existentes) para refletir essas sinergias que a transação vai, supostamente, gerar.

Limitações dos modelos de valuation

Valuation é daquelas coisas que acaba sendo “mais arte do que ciência”. Valuation não é uma coisa exata e não existe modelo perfeito – todos os modelos têm limitações.

Os modelos de fluxos descontados são mais abrangentes e têm a vantagem de dar um valor intrínseco (que independe de referências para comparação). Porém, têm um ENORME componente de subjetividade e são dependentes de estimativas e projeções que estão fora de qualquer controle.

Os modelos baseados em indicadores são mais objetivos, mas são rígidos, limitados e não conseguem captar as “nuances” de uma empresa.

E os demais modelos têm as limitações (ainda maiores) que foram comentadas em suas respectivas descrições.

Conclusão

Como foi dito ao longo deste artigo, o valuation não é uma técnica ou método, e sim um conjunto de técnicas com o mesmo objetivo, que é precificar ações ou empresas.

E o conhecimento sobre valuation não é importante apenas para o investidor, mas também (e, talvez, principalmente) para o empreendedor, que tem sua empresa como um item de seu patrimônio – e precisa saber seu valor real.

Quer se manter atualizado?

Assine minha newsletter e fique sabendo, em primeira mão, sobre meus artigos e vídeos. E receba, ainda, conteúdos EXCLUSIVOS.

Leia também:

Comente